中泰金融国际有限公司首席经济学家李迅雷接受《财富》专访的当天，恰逢君安证券研究所30周年和君小镇聚会。在采访之前，他先给聚会现场的朋友录了一段视频以表祝贺。而他一开口，就把时间瞬间拨回30年前——那时他33岁，在研究所已算“年纪较大”的研究员；如今63岁，他笑称，乐观地讲能活到90岁，人生还剩30%的电量，“一定要用好、用足”。
在君安和国泰君安工作的15年，占到李迅雷人生六分之一，也是职业生涯最长的一段。他怀念那时候的自由论谈，“嬉笑怒骂皆成文章”。说到当年的君安证券研究所，他语气里带着自豪：这个研究所算得上券商研究的“鼻祖”之一。这样一个开行业之先河的地方，聚过一批人，也留下过一代人的职业记忆。“市场波澜起伏，我们都是胜者，来之不易。”他感慨道。
当话题从和君小镇的三十年转向中国经济时，李迅雷把当前宏观经济的核心矛盾收束为两条：周期性问题与结构性问题。当前全球处在AI上升周期，或者叫康波周期，中国的新动能进入上升阶段，但大部分传统产业偏弱，这是周期性矛盾。结构性矛盾则在于过去基建投资、制造业投资发展较快，形成“供强需弱”。内需方面，他强调政府不能把GDP看得过重，为GDP去刺激内需是本末倒置；目标应是充分就业和物价合理回升，要拉动真正有需求的内需，大力发展服务业，尤其是生活性服务业，放宽准入、降低门槛，投资于人。
对人民币汇率，他的判断是：长期仍有升值空间，因为人民币国际化持续推进，美元信用在走弱，人民币作为结算工具和储备性国际货币的地位有望提高；但今年升值幅度较大，明年不排除调整的可能，过快升值、过快贬值都不利于本币稳定。
分配制度改革方面，他指出，中国企业部门和政府部门分配比率偏高，居民可支配收入总额占GDP比重有较大提升空间；同时，居民收入偏低也与内卷、企业压价压低薪酬有关。改革切入点包括反内卷，适度提高部分公共服务价格的同时把钱定向补贴中低收入群体，以及提高城乡居民基本养老标准等。他还建议国家举债补社保缺口，同时做投资，钱生钱，可以相对一劳永逸地解决很多担忧。
而在宏观经济面临的诸多结构性矛盾中，他认为当务之急是地方债务、清欠企业账款和财税体制改革，让地方与中央的财权事权更好对应。从“人生30%的电量”到“经济周期与结构”，李迅雷的叙述始终落在具体机制与系统思考上。以下为他与《财富》的对话实录（有精简）。
“供强需弱”的问题，只有改革才能解决
《财富》：当前宏观经济形势错综复杂。如果让您用一个框架概括当前中国经济的核心矛盾，您会怎么定义？
李迅雷：宏观经济无非一个周期性问题、一个结构性问题。我长期有一个理论：人类过去两千五百年，大约三分之二时间是战争，三分之一是和平。我讲的是大规模战争。二战结束到现在已经81年了，和平阶段其实是各种问题累积的过程。战争会改变社会阶层和制度，和平期经济总量增加，但问题也在累积。当前全球处在AI上升周期，或者叫康波周期；同时2021年以后房地产下行，带来财政收入下降，钢铁、水泥、电解铝等与房地产、建筑相关的传统行业也受影响。新动能进入上升阶段，但大部分传统产业偏弱，这是周期性矛盾。结构性矛盾在于，我们过去要实现增长目标，最能立竿见影的手段是投资，基建投资、制造业投资发展较快，形成供强需弱，实际上就是产能过剩，或者说产能利用率在下降。这个问题很难解决，要通过改革，而改革要打破现有利益结构和体制，会伤筋动骨。所以现在是结构性问题与周期性问题相互叠加。
《财富》：您曾指出，中国出口金额占全球份额在2021年触及14.9%的高点后持续回落，但如果剔除价格和汇率因素，中国出口数量占全球份额反而从2019年的13.2%提高到2025年的17.0%。这个“数据错觉”说明什么？中国出口的真实竞争力是被低估了还是被高估了？
李迅雷：中国出口的竞争力没有被低估，也没有被高估。从2023年到2025年，出口价格指数累计下降20%，所以中国出口是在用价格下降换出口量增加，出口金额并没有同步上升。过去五年，中国出口金额增速低于全球出口金额增速。今年不太一样，出口价格在小升，人民币又在升值，两个因素叠加，所以今年是一个例外，中国出口全球份额有可能超过15%。明年出口增速恐怕会下降，对GDP的贡献会减少，不过总体增速仍比较高。
《财富》：近两年来人民币升值趋势明显，但市场上仍然有一种担忧，如果欧美消费力因持续高利率而下降，中国顺差可能会收窄，资金流出对冲随之减少，人民币可能面临贬值压力。您认为这种担忧是否合理？从未来一年的维度来看，人民币汇率的关键变量是什么？
李迅雷：今年人民币升值幅度如果过大，明年不排除有调整可能。长期看，人民币还是有升值空间。一方面人民币国际化进程还在持续；另一方面，决定汇率的除了购买力平价，还有流动性和信用。美元信用在走弱，人民币作为结算工具在全球的使用会继续上升，跨境流出后也可以成为具有储备性的国际货币，有利于提高人民币国际地位和升值。但短期过快升值、过快贬值都不利于本币稳定。央行最近也表态了，外界没有必要逼人民币升值，它已经在升了。
要创造更多就业，就要大力发展服务业
《财富》：中国工时世界领先，但居民消费率只有40%左右，远低于发达经济体的50%-70%。造成这种“高工时、低消费”格局的根本原因是什么？
李迅雷：主要还是收入分配问题。现在中国居民可支配收入总额占GDP比重大概43%，全球平均约60%。因为数据口径的差异，中国的这个数据可能存在一定程度上的低估，但即便计入5个百分点左右的偏差，这个数据也还是偏低。这说明企业部门或政府部门在国民收入分配中的比率偏高。另外，居民收入偏低也与竞争过度、内卷、企业压价进而压低薪酬有关，所以现在还要反内卷。
但重点还是收入分配的改革。一方面是调整一些隐性收入，比如水电煤、交通价格偏低——上海公交高峰时段有些路线的平均载客量只有1.5人，可以把这部分隐性补贴显性化：适度提高部分公共服务的价格，减少或取消这部分的补贴，从而把这些钱定向补贴中低收入群体。另一方面是需要提高城乡居民基本养老标准，现在基数太低，渐进式提高的方式效果不明显，可以将基数提高得多一点，这对财政压力没有那么大，也有利于提振预期。
《财富》：劳动报酬是中国居民收入的主要来源，但中国劳动报酬占GDP比重本来就偏低，如果AI进一步把利润向资本和少数技术精英集中，劳动收入份额会不会加速下滑？有观点认为AI在中国造成的分配问题会比在美国更严重，您怎么看？
李迅雷：我认为不至于。AI对服务业的冲击比制造业更大。美国服务业就业占总就业约84%，中国只有约50%左右，所以美国对AI的反对声音更大。当然，AI对中国的就业肯定也有冲击。我的建议是大力发展服务业，包括生产性服务业和生活性服务业，尤其生活性服务业要放宽政策、降低门槛、降低进入壁垒，对解决就业有事半功倍的效果。中国的制造业从2013年以后就业人口就在减少，这和AI没关系，而是产业升级的结果，包括黑灯工厂、机器人替代人等。制造业投资越多，就业压力越大。先进制造业要发展，但更要大力发展服务业，才能吸收更多就业。美国服务业发展和恩格尔系数有关：吃的占比越高，服务业越难发展。中国恩格尔系数接近30%，美国只有百分之十几。所以增加居民收入也是提升服务业比重的重点，有了闲钱才会做吃之外的消费。
今年前三季度中国商品消费增长1%，服务消费增长5%，服务消费是大方向。生活性服务业的重点，一是老龄化相关的康养、休闲旅游、健身、养老；二是儿童教育、培训、职业培训等全生命周期服务。高端低端服务业都要发展，包括游艇、高尔夫等服务业也能解决就业。有句话叫“出境游能就业，入境游能消费”。同样投资100亿元，制造业大约能带来1000人就业，服务业大约能带来3000人就业。要系统思考，不能只重视制造业，否则在造成产能过剩和债务上升的同时，就业又解决不了。
《财富》：从内部结构性改革的时间窗口来看，外需强弱与内部改革动力有什么关系？明年是不是改革的一个关键窗口？
李迅雷：总体而言，外需越强，出口能消化产品，内部结构性改革动力反而弱；外需越弱，改革必要性更大。明年中国出口估计比今年弱，拉动内需的必要性更大。但任何时候都不能把GDP看得过重，好像为了GDP去刺激内需，而是要拉动真正有需求的内需。基建我们已经全球领先，继续再投有没有必要？这是要考虑的。
中央经济工作会议也强调投资要提质增效，质量提不高实际上就是粗放经营的结果。十五五规划实际上并没有把GDP、CPI作为政府的约束性目标，GDP是预期性目标，不是必须完成的。GDP并不应该作为最重要的经济指标，如果单一为了GDP增速目标去努力，而忽视就业、教育、社会福利等指标，就有点本末倒置。GDP应该是结果，而不应该是目标。政府的目标应该是充分就业、物价合理回升。现在中国的CPI在零附近徘徊，有通缩压力。只要政府把就业当目标，就会思考什么投资能创造更多就业，有利于老百姓生活质量的提高。在解决温饱后，老百姓需要更多消费和享受，休闲旅游、养老、教育、培训、医美等都是需求。
建议发行超长期特别国债补社保缺口
《财富》：关于养老，当前城镇职工养老保险基金支出约5.2万亿（2025年口径），有测算认为2035年前后收不抵支、2045年前后耗尽结余。如果80后约2亿人在2030年代后期集中退休，缴费人口断崖式下降与领取人口激增同时发生，您认为有何办法在时间窗口内完成足够的缓冲？
李迅雷：一方面，财政补贴这个出口一直是刚性的，2025年补到三万亿，以后还要增加，2030年大约要补到四万亿。另一方面，是不是可以考虑发行超长期特别国债补社保缺口，从而化解后顾之忧？现在要求企业全部人员都交社保，可能导致企业尽量少雇人，这对就业不利；灵活就业人员对于将来能不能享受到养老金也抱有一定怀疑。如果中央财政先拿出资产做保障，或由国家来担保，就可以让年轻人对交社保也有了信心。用政府举债的方式补缺口的钱，还可以用来投资，比如挪威主权基金达到大约2.3万亿美元的规模，人口才五百多万，而中国有十四亿人口，社保基金规模3.8万亿人民币，还不到挪威主权基金规模的四分之一。国家举债补社保缺口，同时做投资，钱生钱，可以相对一劳永逸地解决很多担忧。
《财富》：您一直呼吁中央政府加大债务杠杆，并建议货币政策去掉“适度”二字。通缩环境下，货币宽松的传导效率有限，资金可能空转而非流入实体，财政和货币政策怎么协调？
李迅雷：房地产下行中，财政政策作用肯定比货币政策大，但不等于货币政策没作用。货币政策是总量政策。现在大量是结构性货币政策，定向支持高科技、普惠金融、先进技术等，但关键看效果。虽然央行出台了很多结构性政策，但社会信贷需求仍在下降，说明结构性政策的作用有限。建议发挥货币政策总量作用，有力降息，降低企业融资成本和居民房贷利率。
但央行对降息的顾虑，不只是中美利差，更重要的原因是银行净息差收窄、利润受影响，担心金融体系扛不住——日本房地产泡沫破裂后，不少金融机构没扛住。如果为了保银行净息差不减而不降息，则银行可能贷款贷不出去、不良率上升其实也会带来风险。所以要推进改革，虽然改革会带来一定风险，带来不确定性，但是它是有利于治本而不是治标。包括金融机构出清，中小银行数量多、潜在风险大，需要系统解决，不能头疼医头、脚疼医脚。宏观经济是大系统，任何政策都要考虑系统效果。
《财富》：最后一个问题，回到最宏观的层面。您认为当前中国经济面临的所有结构性矛盾——老龄化、通缩、分配、AI冲击，哪一个矛盾是最紧迫、最可能在未来三到五年内倒逼出重大政策调整的？
李迅雷：这些问题在发展过程中都是很难避免的。经济高增长有副作用，副作用就是结构性失衡，我们需要分轻重缓急来着手解决。当前最迫切的问题是地方债务压力、清欠企业账款。中央要求明年6月30日前完成清欠政府拖欠企业账款，以及要求政府融资平台与政府完全脱钩，不能再通过城投借钱。这样的话，地方政府又少了一个重要的融资渠道，而房地产下行周期中，地方造血能力本来就在减弱，中央财政该出钱还是得出钱，该支持还得要支持。同时要思考，为什么地方负债率越来越大？是不是体制层面存在一些弊端？我觉得还是要推进财税体制改革，让地方和中央的财权事权对应，不要让地方承担太多事权，且要适当增加地方财权。当务之急是针对地方负债水平过高以及隐性债务的问题，拿出一个方案。（财富中文网）
