芯片股刚刚创下4月以来最大单周涨幅，对冲基金却又“逢高减持”
许超
面对2.5%的周度反弹、创历史新低的科技多空比以及五年来最轻的仓位，对冲基金的选择仍是做空更多个股。这一反常信号，正在成为市场能否持续走高的核心悬念。
芯片股强劲反弹，对冲基金却选择加码做空。这一反常信号，正在成为市场能否持续走高的核心悬念。
费城半导体指数上周单周涨幅逾8%，创下4月以来最佳表现，标普500指数同期上涨2.5%。然而据高盛最新Prime Brokerage周报，对冲基金连续第二周净卖出美股，且本周的卖出以新建空头为主，与上周的多头平仓性质截然不同。换言之，机构投资者利用芯片股最强反弹周之一，大举押注个股下行。
在标普500单周回报达3.27%的情况下，美国选股型基金的回报仅约1.78%，不及指数的一半；多经理人平台基金（pod shops）10月表现被高盛描述为"有记录以来最差，超过2020年3月"。高盛数据显示，美国信息技术板块的多空比已降至1.5，为该行2016年有记录以来的最低水平。
逢高做空，而非逢低买入
从整体布局来看，截至上周四，高盛全球主经纪商账簿中的股票再度被净卖出（相对过去一年为-0.7个标准差），去杠杆化进程提速，多头卖出对空头回补的比例为2.8比1。
美国市场的结构性分化尤为显著。宏观产品（指数与ETF合计）连续第三周被净买入（+1.2个标准差），美国上市ETF空头仓位减少8.6%，为七个月来最大幅度回补，主要集中在大盘股、信用及科技ETF。
然而个股层面恰恰相反。美国单一股票被大幅净卖出（-1.7个标准差），且多头流动相对平静，本周卖出几乎全部来自新建单股空头。综合来看，对冲基金用撤除指数对冲换取了个股空头敞口――与10月时的操作方向完全镜像。
科技多空比创历史新低，金融遭遇八个月最大净卖出
在板块层面，信息技术依然是全球及美国市场净卖出幅度最大的板块。美国信息技术多空比从2026年6月初高点2.14降至当前1.5，五个月内下跌约30%，对冲基金在科技股上的持仓已较标普500低配逾20个百分点。
金融板块则成为本周另一个显眼的卖出目标。据高盛，金融板块本周净卖出达-2.2个标准差，多空双向合计卖出比例约4比1，净卖出规模居美国各板块之首，五年回溯中位于第99百分位。交易支付处理、资本市场（投行与资管）、消费金融及保险是主要卖出方向。
值得关注的是，金融板块在高盛主经纪商美国净敞口中的占比仍达12.1%，位于过去一年的第98百分位。高盛金融板块专家Christian DeGrasse指出，金融股本周跑输标普约200个基点，防御与进攻型个股之间并无明显分化，显示仓位调整是主要驱动因素，消费金融方向的卖压尤为突出。
医疗保健板块同样延续净卖出走势，连续第四周遭减持，且为七个月来最快卖出节奏，全部来自多头平仓，以生物科技、制药和医疗服务提供商为主。高盛医疗保健专家Jon Chan指出，客户对大市值生物制药的估值感到不安，桌面上流传的一个对比是辉瑞与英伟达的市盈率――当"避风港"的估值比"风险资产"本身还贵，轮换压力自然随之而来。
杠杆率：总杠杆处于第95百分位，净杠杆处于第3百分位
杠杆数据折射出当前市场的深层矛盾。
美国基本面多空基金净杠杆率上升2.1个百分点至45.4%，但这一改善几乎全部来自市场上涨和指数对冲回补，而非主动加仓。净杠杆率仍处于过去五年的第2百分位；月度至今，美国选股型基金总杠杆下降5.8个百分点，净杠杆下降1.7个百分点。
全球层面的结构同样突出：总杠杆率处于第95百分位，净杠杆率处于第3百分位。用高盛衍生品策略师Brian Garrett此前的描述来概括：基金规模并未缩水，只是不再指向任何明确方向。
此外，高盛篮子团队数据显示，主经纪商账簿中的动量敞口已从2026年高点回落至五年区间的第23百分位，数据中心篮子的拥挤度降至过去六个月的第1百分位――这一因子曾在夏季时占基金净值的约60%，目前已不足10%。
10月：多经理人平台基金创有记录以来最差单月表现
周度数据已然疲软，月度数据则更为触目。据高盛基于488封对冲基金投资人信函汇编的月度业绩报告，10月全行业基金平均亏损1.3%，多经理人平台基金亏损2.3%，高盛将其定性为"有记录以来最差月份，超过2020年3月"。
基本面多空基金单月亏损3.49%，系统性多空基金（量化）亏损3.6%，这是高盛自2016年有记录以来两类策略首次在同一个月同时亏损超过3%。全年视角下，多经理人平台基金年初至今仅盈利0.1%，多策略基金盈利1.2%，信用策略盈利1.7%，而同期标普500回报达11.8%，罗素2000回报达14.4%。
高盛TMT板块首席专家Peter Callahan总结称，本周的反弹在很大程度上是仓位净化与板块内部轮动的产物，"就目前而言，市场上首次出现了相当长时间以来最为缺乏共识的状态，这或许反而是走向2027年一个相对健康的投资起点"。
仓位出清是否足以催生新一轮上涨？
多头的逻辑并不复杂：净杠杆处于五年低点，动量拥挤已被清洗，弱手已经出局。
据摩根士丹利测算，当其衡量的美国多空净杠杆处于当前这一低位时，标普500在此后三个月平均回报约6.3%，十二个月平均回报约20.7%，大致为正常水平的两倍。高盛宏观交易团队亦认为，经历过去十年最激进的去风险化过程之一后，年末存在逼空上涨的条件。
但对冲基金的实际操作给出了不同答案。高盛衍生品团队指出，当前VIX看跌期权在过去10个交易日的成交量超过2026年此前任何时段，显示市场对波动率下行的信心大于对现货上涨的信心。
周一费城半导体指数单日暴涨6.85%，印证了在净杠杆极低、空头拥挤的情况下，市场向上的爆发潜力。然而，能否上涨与是否有人愿意买入，是两个不同的问题。面对2.5%的周度反弹、创历史新低的科技多空比以及五年来最轻的仓位，对冲基金的选择仍是做空更多个股。
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caijing 发布于 2026-11-15 19:28:00
